周一A股和港股均上涨。高盛周日发表报告，预测美联储2022年将加息四次，并开启资产负债表缩减行动。受此消息影响，美股在早盘大幅下跌，而后探底回升。截止收盘纳斯达克指数获得小幅正收益，道指和标普500小幅下跌。截止本周一，纳斯达克指数从去年11月的高点下跌约9%。美国10年期国债收益率周一再度上涨到1.8%，之后回落。

北京时间1月6日凌晨公布的美联储12月份议息会议纪要显示美联储2022年不仅要加息，还要缩减资产负债表。受此消息影响，上周美国10年期国债收益率一度上涨到1.81%。上周五收盘时美国十年期国债收益率为1.76%，较2021年12月底上升了24个基点。

开年第一周A股的赛道股和美股的科技股均大跌，这与2021年年初有很多相似之处。

2020年底，美国10年期国债收益率为0.93。但转过年来，10年期国债收益率就一路上涨。截止2021年1月底，10年期国债收益率上升到1.11%；2月底上涨到1.44%；3月底上涨到1.74%。之后才在Delta疫情的冲击下，逐渐回落。

2021年A股抱团股也在春节后的第一个交易日开启猛烈下跌，直到3月中旬才止住下跌的趋势。美股成长股的代表指数纳斯达克也表现不佳，从2月中旬开始直到3月初，短短15个交易日，纳斯达克指数就下跌了11.7%。

国债收益率上升对成长股估值造成压制主要是因为高利率使得成长股的未来价值折现到当前的价值下降。

在美国国债收益率上涨的背景下，价值股通常会表现突出。以2021年2-3月份美股的调整为例，代表传统产业和金融的道琼斯指数只是小幅调整。

这些传统产业和金融尽管业绩增速不如成长股，但是他们都会提供丰厚的股息。投资者在高利率的情况下持有这些高股息的资产不仅可以抵抗国债收益率上升的风险，因为随着国债利率上升，债券的价格是下降；而且由于这些传统资产的估值通常较低，投资者还可以获得股价上涨带来的资本增值的好处。

其实从2020年到2021年，市场总体都是处在流动性比较宽松的情况下。因此，成长股的估值才有可能达到不可思议的水平。但随着流动性逐渐收缩，成长股的估值回落也是很自然的事情。

近期，A股一些上市公司发布了业绩靓丽的2021年年报预告，但是股价却并没有随着靓丽的业绩而上涨，反而下跌。其主要原因就是估值太高已经透支了业绩。不仅透支了去年的业绩，很可能透支了未来很多年的业绩。这也意味着股价已经见到高点，未来就是漫漫熊途。

美股本周五也将开始发布2021年4季度业绩。2021年4季度的业绩有可能仍然像3季度一样超预期。2021年美股盈利增速超预期主要是因为分析师低估了需求的强劲，而需求强劲主要是因为美国消费者拿着政府发的钱尽情消费。

但是对2022年，分析师认为公司业绩很可能会低于预期。这主要是因为美国经济已经进入复苏的中段。在经济进入到这个阶段的时候，上市公司业绩通常只有分析师预测增速的一半。根据FactSet，今年华尔街分析师预计标普500的盈利增速为8.7%，但实际增速可能不到4.3%。

除了盈利增速下降，美股估值也会承压。

当前市场预期美联储有可能会在2022年第一次加息后不久就开启缩表。美联储很可能将资产负债表的规模缩减到GDP的25%或略微高于20%。这就意味着需要从当前的8.6万亿美金缩到5万亿美金左右。

市场预计美联储将用三年的时间完成缩表，主要采用缩减美国国债和资产抵押债券的办法，即这些债券到期后不再买入或者将其向市场出售。2022年每月缩减100亿国债和50亿资产抵押债券，2023年在此基础上翻倍，2024年再翻倍。

缩表对市场的影响大于加息，主要是因为缩表直接减少基础货币。基础货币放出去，通过货币乘数，对流动性的影响是成倍增长的。2018年美国三大股指在四季度发生了20%左右的调整，主要原因就是美联储加息的同时缩表。

美联储缩减资产负债表，无疑会推动美国10年期国债收益率的上升，有可能使其在今年达到2%的水平。成长股的估值将会受到压缩。

我们认为今年的市场环境对高估值成长股是有较大挑战的，而低估值价值股能够应对美联储的一系列缩减流动性的举措。具体分析请见《山重水复，柳暗花明--2022年A股和港股投资展望》。

English summary

The sharp correction of good-track stocks in A-share in the first week of 2021 is partly due to that the Federal Reserve will take back liquidity. In this situation growth stocks would see valuation pressured as high interest rate would make their future value fall sharply. Value stocks can perform well.

On one hand, value stocks can provide investors with high dividend yield. As bond prices fall with interest increasing, bond investors would buy these value stocks for yield.

On the other hand,these value stocks are usually valued at low levels. With more investors buying these stocks they would see valuation expansion.

The Federal Reserve would not only life interest rates but also cut its balance sheet, which would have bigger impact on market than lifting interest rates. So investors should take more caution to invest in growth stocks in 2022.

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